L’inflation repart tandis que la croissance ralentit, notamment en zone euro. À ce stade, les marchés excluent une récession et anticipent une réponse plus mesurée des banques centrales qu’en 2022.

L’inflation se tend, l’activité ralentit dans plusieurs pays principalement en zone euro. Néanmoins, nous n’observons pas d’entrée en récession et les marchés restent confiants sur une issue négociée du conflit. La situation diffère de 2022, les banques centrales devraient agir avec plus de modération pour contrôler l’inflation sans grever la croissance.

Un choc qui interrompt une dynamique positive

Les trois premiers mois de l’année 2026 confirmaient une orientation positive des économies et des marchés financiers. La croissance mondiale de 2025 à +3,2% se poursuivait, soutenue par de nouveaux facteurs : les investissements massifs dans l’IA et la technologie, les hausses des budgets de défense dans de nombreux pays (Allemagne, France, Australie, États-Unis…), des droits de douane négociés avec les États-Unis plus faibles que ceux initialement imposés en 2025. Compte tenu de ces éléments, l’OCDE comme le FMI avaient revu fin mars leurs perspectives à respectivement +2,9% et +3,1% de croissance pour 2026. Les chiffres réalisés sur le premier trimestre exprimés en rythme annualisé s’inscrivaient dans cette dynamique : la croissance du PIB des USA s’établissait à +1,6%, +7,2% en Inde et en Corée du Sud, +5,1% en Chine, +1,2% en Allemagne qui opérait un redressement.

Le début du conflit le 28 février et le blocage du détroit d’Ormuz par lequel transite environ 20% du pétrole mondial ont affecté cette tendance.

Inflation et croissance : un équilibre fragilisé en zone euro

La zone euro est particulièrement touchée. L’indicateur PMI composite, sondage auprès des grandes entreprises manufacturières et de services pointe vers un net ralentissement à attendre dans les semaines à venir. Encore supérieur à 50 en mars, cet indicateur est passé en zone dite de contraction à 48,8 en avril, confirmé en mai à seulement 47,5. Comme nous le constatons dans d’autres pays, ce sont les services qui déclinent le plus. L’industrie est relativement plus robuste pour le moment car les entreprises ont accéléré leurs approvisionnements dès l’apparition des premières perturbations et les dépenses de la défense remplissent sur plusieurs années les carnets de commandes dans ce secteur. Les prévisions de croissance sont revues à la baisse. De +1% pour 2026 à +0,5% pour l’Allemagne selon son ministre de l’Économie. Pour la France, le FMI par exemple vient d’abaisser à 0,7% sa perspective et la Banque de France estime que dans le scénario le plus négatif elle n’atteindrait que 0,3% en 2026. La croissance serait donc atone en zone euro. La zone euro pèse environ 15% du PIB mondial et ne devrait pas entrer en récession car, notamment, les perspectives des autres pays sont moins négatives. Le PMI composite de l’Inde pour le mois de mai est toujours élevé (58,1), comme celui de la Chine (53,1 pour avril) et celui des USA (51,7 en mai).

La hausse des cours de l’énergie, environ +40% pour le baril de Brent entre le 1er mars et le 26 mai) pèse donc sur la consommation des ménages et les dépenses des entreprises. Elle se reflète déjà dans les premiers indices de prix à la consommation. Aux États-Unis, l’inflation CPI d’avril monte à +3,8%, en zone euro à +3,1%. Les marchés obligataires ont réagi, cependant sans excès : les taux à dix ans américains cotaient 4,15% début janvier, ils sont vers 4,5% fin mai ; en France pour la même échéance de 3,55% à 3,60% ce 26 mai.

Des banques centrales attendues au tournant

En 2022, l’invasion de la Russie en Ukraine avait entraîné une très forte hausse des taux d’intérêt. Les banques centrales avaient relevé massivement leurs taux directeurs : de 0% à 4,5% pour la BCE et de 0,25% à 5,5% pour la FED. Ces politiques considérées comme très restrictives répondaient à la hausse des prix et également aux risques de diffusion en spirale inflationniste, c’est-à-dire en escalade salaire-prix. A l’époque, l’année 2021 se terminait avec une croissance de plus de 6%, une inflation qui déjà s’élevait à 5% notamment à cause des problèmes d’approvisionnement post-covid, avant le conflit en Ukraine et des salaires moyens qui n’avaient progressé que de 2,6% en zone euro. Il y avait en conséquence déjà un écart entre salaires et prix avant la hausse des coûts de l’énergie et des produits alimentaires entrainée par le conflit. Face à ce risque que madame Lagarde appelle « l’inflation de second tour », la réponse de l’institution a été énergique…et a provoqué la chute des marchés financiers.

En 2026, nous ne mesurons pas avant la crise du Moyen-Orient un tel écart entre l’inflation redescendue en janvier à 2% en zone euro et les salaires qui ont en moyenne augmenté de 3% en 2025. De plus, les taux directeurs actuels de la BCE ne sont plus à 0% mais déjà à 2,15% et 3,75% pour la FED.

Les investisseurs semblent anticiper une réaction, mais beaucoup plus modérée que celle de 2022, tant pour la zone euro qu’aux États-Unis. En l’absence de tension forte sur les marchés obligataires, les principaux indices actions ont enregistré des performances positives depuis le début de l’année. Ils ont été portés par les publications globalement positives de la part des entreprises au premier trimestre, avec des surprises positives concernant les bénéfices en particulier aux États-Unis, notamment dans le domaine de l’IA et des semi-conducteurs.

Toutefois, la durée du conflit sera déterminante. Déjà, une nouvelle statistique montre que l’inflation pourrait encore progresser : les prix à la production PPI. Les entreprises réagissent et ont rapidement monté leurs tarifs : l’indice des prix PPI sur un an aux États-Unis est passé de 4,3% en mars à +6% en avril. En Chine, principal fournisseur de produits semi-finis, les prix à la production étaient encore négatifs en février sur un an à -0,9%, ils viennent de bondir à +2,8% en avril. En 2022, cette phase intermédiaire de hausse des prix avant l’arrivée chez le consommateur en bout de chaine avait été majeure : en août 2022, un record de +40,3% pour le PPI de la zone euro avait été atteint !

Mais cela peut également aller très vite dans l’autre sens puisque fin 2022, le cours du pétrole était revenu vers 80 $ et les prix à la production de la zone euro avaient rebaissé très rapidement : l’indice PPI affichait -10,3% en septembre 2023.  

Achevé de rédiger le 26 mai 2026.
Serge Pizem, Directeur Général de SLGP et Christian Bito, professeur de finance à l’ESSEC et vice-président de SLGP.

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